央行降准：不为流动性为什么？

文/李庚南

4月15日傍晚，央行降准如期而至。为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，中国人民银行决定于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行再额外多降0.25个百分点。此次降准共计释放长期资金约5300亿元，这对于当前低迷的市场无疑是一针兴奋剂。但降准的幅度似乎不及市场预期。溯及以往的降准，50个BP似乎是标配，25BP显然让市场感觉不解渴。

降准的触发点是什么？

央行提高或降低存款准备金率，应该是货币政策工具中的“猛药”。通过存款准备金率的调整，央行向市场释放或收缩高能货币，并在货币乘数效应下成倍地扩大或收缩商业银行信贷投放能力，进而向市场释放或收缩流动性。因此，尽管市场动辄期盼央行降准，但央行在动用存款准备金率这一工具方面始终是比较慎重的。特别是在当前货币乘数处于持续高位运行、已超过7.4倍情况下，叠加日渐凸显的通胀压力影响，央行对存款准备金工具的运用尤为慎重。只有当市场流动性出现异常紧张情况、影响市场主体正常运行时，央行才可能启动降准工具。

一个基本的共识是，此次降准的直接原因是为了应对疫情带来的经济增长下行压力。高频数据显示，新冠疫情反复并呈多点爆发态势，冲击消费、阻碍物流、影响产业链和供应链；房地产政策面虽已是暖风徐吹，但市场依旧冷若冰霜、“不解风情”；3月制造业PMI、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数纷纷跌至临界点以下；同时，进口增速转负，出口增长的隐忧浮现。 面对这一严峻形势，4月13日的国常会明确鼓励拨备水平较高的大型银行有序降低拨备率，适时运用降准等货币政策工具。央行贯彻落实国常会要求、及时实施降准尽在情理之中。

市场对资金有多饥渴？

实际上，无论从宏观面数据还是微观市场主体的运行看，当前市场资金面已呈非常宽松状态，金融机构资产荒与实体企业投资意愿不足、有效需求下降并存（当然不排除在疫情冲击之下部分企业资金链紧张的情况）。

从宏观面看，市场流动性合理充裕，金融总量稳定增长。央行数据显示， 一季度社会融资规模增量累计为12.06万亿元，比上年同期多1.77万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加8.34万亿元，同比多增4258亿元。市场流动性的充裕，从货币市场资金利率走势也得到印证：具有风向标的7天期银行间质押式回购加权率（R007）与银银间质押式回购加权利率（DR007）基本维持在2%的低位水平波动。4月份以来均跌破2%，分别跌至4月18日的1.9%和1.79%，已低于央行7天逆回购利率2.1%的水平。说明商业银行通过货币市场就能比较容易融入资金，且比从央行融资更便宜。而同期，企业融资成本持续下降。至3月末，新发放的企业贷款利率为4.37%，比上年12月低8个基点。

从资金需求看，3月末M1、M2同比分别增长4.7%和9.7%，M1仍在低位徘徊，M2与M1剪刀差环比走阔。反映实体消费需求和投资意愿不足。在当前疫情反复、国际产业链供应链依然受阻、原材料等成本持续上升背景下，小微企业订单减少、资金占用增加、经营效益下滑、偿债能力下降，实体企业投资意愿下降，有效融资需求不足，直接表现为企业实际用信率较低且呈下降趋势。相应地，在金融机构端反映为一定程度的“资产荒”，即难以找到适合其风险偏好的安全资产。目前，资金掮客或资金中介活跃异常，从侧面反映出商业银行当前面对“资产荒”的焦虑。据资金中介透露，目前部分银行给出的利率已低至3.8%，加上中介费在4.2%左右。

央行此次降准目的何在？

如上所述，目前国内市场流动性已经处于比较充裕状态。因此，释放流动性以缓解市场资金紧张的需求并非此次央行降准的关注点。这一点在央行有关负责人就下调金融机构存款准备金率答记者问时得到印证。

按照央行有关负责人的答记者问，当前流动性已处于合理充裕水平。此次降准的目的，一是优化金融机构资金结构，增加金融机构长期稳定资金来源，增强金融机构资金配置能力，加大对实体经济的支持力度。二是引导金融机构积极运用降准资金支持受疫情严重影响行业和中小微企业。三是此次降准降低金融机构资金成本每年约65亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。

其实，央行货币政策工具的运用，无论是将准还是降息，其直接调节的无疑还是货币供应量，直接影响的也不外乎市场流动性。但此次央行将降准目的聚焦于增加金融机构长期稳定资金来源、支持受疫情严重影响行业和中小微企业、促进降低社会综合融资成本，更突显了在当前复杂经济金融形势下的靶向思维。

为什么央行强调要增加金融机构长期稳定资金来源？这跟疫情防控之下金融需求端变化导致的供给端资产配置应该密切相关。尽管当前市场流动性充裕是不争的事实，也是各方的共识；但是并不排除部分行业、部分群体对资金的饥渴。在疫情冲击之下，餐饮、旅游、运输等服务行业企业为落实疫情防控政策要求经营难以为继，现金流面临枯竭。为保市场主体、稳住经济基本盘，疫情以来，监管部门要求金融机构在兼顾自身商业利益原则下做到不限贷、抽贷和断贷，积极引导金融机构通过延期还本付息等纾困政策，帮助市场主体缓解资金链紧张压力，也包括延缓居民受疫情影响的房贷按揭压力。但延期还本付息以及政策到期之后的无还本续贷等对接措施，无形之中拉长了商业银行资产配置的期限；这将与目前金融机构负债端短期化、活期化趋势形成错配，进而影响金融机构资产负债管理的质量及文件运行。从长远看，将影响金融机构纾困企业、服务实体的能力。

但是，央行降准的目的最终能否达到，显然还有赖于金融机构体制机制的改良。至少需要思考几个问题：

第一，降准一定能释放中长期流动性吗？所谓降准，就是降低存款需缴纳的准备金或备付金，而由此释放的仅仅是因少缴纳存款准备金而可动用的资金。至于这部分资金是否属于中长期流动性，还要看金融机构存款的期限结构。实际上，目前存款的期限结构，在存款利率弹性趋弱背景下，短期化倾向日渐明显。

第二，即使降准能增强金融机构资金配置能力，但这种能力能否转化为助企纾困、服务实体经济的能力？金融机构的风险偏好能否改变、风险容忍度能否得到适当提高或是关键。如果金融机构仍一成不变地按既有的信贷审批程式、按货运量来确定续贷额度，或不可避免会出现限贷、抽贷甚至断贷。这就需要金融机构不仅要有社会责任意识、与企业共度时艰的意识，还要有逆周期的信贷机制安排。

第三，虽然降准能降低金融机构资金成本每年约65亿元，但金融机构资金成本的降低能否必然推动？降低综合融资成本吗？金融机构能否按照互惠互利、以客户为中心，做到科学合理定价是关键。更何况，目前企业融资成本总体已处于较低水平，在实体经济复苏仍面临较大压力、实体企业有效需求不足客观存在的情况下，过低的融资成本或诱发套利行为。

所以，无论央行降准目的何在、降准的力度有多大、全面还是定向降准，降得“准”或更重要，关键在于金融机构能否真正树立逆周期思维。这是打通货币政策传导堵点、实现宽货币向宽信用转化的根本路径。

作者系财经专栏作家、中央财经大学绿色金融国际研究院特邀高级研究员

（编辑：赵芳迪 校对：翟军）

【来源：中国经营报】